Önce krizin merkezinde yer alan yatırım fonlarının nasıl çalıştığına bakalım. Yatırım fonu, SPK tarafından hazırlanan ve yayınlanan mevzuat çerçevesinde, çok sayıda yatırımcının parasının bir havuzda toplanarak profesyonel bir portföy yönetim şirketi (PYŞ) tarafından hisse senedi, tahvil, bono ve benzeri finansal varlıklara yatırılmasını sağlayan bir araçtır. Yatırımcı, fonun katılma payını satın alır ve fon portföyünün bir bölümüne ortak olur. Fon yöneticisi fona gelen kaynakla yatırım yapılacak finansal varlıkları belirler. Fonun yatırım yaptığı varlıkların değeri yükselirse yatırımcının fon payının değeri de yükselir. Değer düşerse yatırımcı zarar eder. 1 den 7 ye kadar farklı risk kategorilerinde ve farklı türlerde yatırım fonları vardır. 1-2 risk seviyesi para piyasası fonları, 6-7 seviyesi hisse senedi fonları ve serbest fonlardır.

Sistemin önemli bir özelliği de likiditedir. Fonun portföyünde örneğin 1 milyar TL değerinde hisse bulunabilir; fakat yatırımcı fon payını nakte çevirmek istediğinde bu hisselerin tamamı borsada aynı anda 1 milyar TL’ye satılarak nakde dönüştürülemeyebilir. Özellikle işlem hacmi düşük hisselerde büyük miktarda satış yapılması, bu hisselerin fiyatlarının ve dolayısıyla yatırım fonlarının fiyatının hızla düşmesine yol açabilir. İşte fon krizinin temel mekanizması burada ortaya çıkıyor.

Krizin arka planı

Türkiye’deki son fon krizinin kökleri Eylül 2026'dan daha eskiye uzanıyor. SPK, 2025'in son çeyreğinde özellikle bazı serbest yatırım ve para piyasası fonlarının, fiili dolaşım oranı düşük hisselerde ekonomik gerçeklik ve şirketlerin temel finansal büyüklükleriyle açıklanamayacak fiyat hareketlerine neden olduğunu gözlemledi bunun üzerine SPK tarafından aylar süren bir düzenleme çalışması yürütüldü.

Bu çalışmanın sonucunda SPK, 28 Ağustos 2026'da yatırım fonlarına ilişkin kapsamlı yeni düzenlemeler açıkladı. Amaç; yatırımcıların korunması, şeffaflığın artırılması, fonlar üzerinden manipülasyon imkanının sınırlandırılması ve özellikle düşük likiditeli hisselerde oluşabilecek sistemik risklerin azaltılmasıydı. Düzenlemeler, bazı fonların düşük likiditeli hisselerdeki pozisyonlarını yeniden düzenlemesini gerektiren sınırlamalar da getirdi.

Eylül ayında kriz nasıl patladı?

Sorun Eylül ayında bir anda ortaya çıkmadı; ancak Eylül ayının ortasında görünür bir piyasa krizine dönüştü. 28 Ağustos'tan sonra Pusula Portföy fonlarından yaklaşık 132,7 milyar TL'lik çıkış talebi geldiği bildirildi. 15 Eylül'de Pusula, bazı fonlarında yatırımcılara yapılması gereken geri ödeme taleplerini zamanında karşılayamadığını açıkladı. Ardından Tera Portföy'ün bazı fonlarında da benzer likidite sorunları ortaya çıktı.

Bu noktada mekanizma basitti ama sonuçları büyüktü: Yatırımcılar paralarını geri istiyordu; fonların ise yatırımcılara ödeme yapabilmek için ellerindeki varlıkları satması gerekiyordu. Ancak bazı fonların portföylerinde büyük miktarda düşük likiditeli hisse bulunuyordu. Bu hisselerde yeterli alıcı olmayınca satış yapmak zorlaştı. Fonlar nakit yaratmak için daha likit hisselerini de satmaya başlayınca satış baskısı başka hisselere yayıldı.

Piyasadaki güven kaybını artıran gelişmelerden biri de Pusula Portföy yöneticisi Muhammed Yarız hakkında ortaya çıkan yurt dışına çıktığı ve kaçtığı yönündeki haberler oldu. Yarız bu iddiayı reddetti ve daha sonra Türkiye'ye dönerek ifade verdi ve tutuklandı.

Borsa neden düştü?

Fonların nakit ihtiyacı nedeniyle başlayan satışlar, yatırımcıların paniğiyle daha da büyüdü. 16 Eylül'de BIST-100 yaklaşık yüzde 5,5 geriledi; haftalık kayıp ise yüzde 8'in üzerine çıktı. Reuters, bu düşüşün Mart 2025'ten bu yana endeksin en kötü haftalık performansı olduğunu bildirdi.

Böylece başlangıçta belirli fonların ve bazı düşük likiditeli hisselerin sorunu olan mesele, fonlardan çıkış → nakit ihtiyacı → zorunlu satış → hisse fiyatlarında düşüş → yatırımcı paniği → daha fazla fon çıkışı şeklinde kendi kendini besleyen bir döngüye dönüştü.

Krizin mali boyutu

Rakamlar olayın neden bu kadar büyük yankı yarattığını gösteriyor. SPK'nın resmi açıklamasına göre 17 Eylül'de 7 portföy yönetim şirketine ait 131 fonun tasfiyesine karar verildi. Bu fonlarda bulunan tekil yatırımcı sayısı 455.758 kişi. Reuters ise tasfiye kapsamındaki fonların toplam varlıklarının 18 milyar doların üzerinde olduğunu bildirdi.

Gösterge Rakam

Tasfiye edilen fon 131

Portföy yönetim şirketi 7

Etkilenen tekil yatırımcı 455.758

Tasfiye kapsamındaki varlıklar 18 milyar $+

BIST-100'ün haftalık kaybı %8+

Merkez Bankası repo fonlaması 603 milyar TL'ye kadar çıktı

Bankaların interbank borçlanma limiti 10 kat artırıldı

Bu rakamlar, bunun yalnızca birkaç yatırımcının yaşadığı bir fon problemi olmadığını gösteriyor. Bununla birlikte, yaşanan olayın Türkiye'nin bütün bankacılık sisteminin kriziyle aynı şey olmadığını da belirtmek gerekir. Sorunun merkezinde belirli yatırım fonlarının portföy yapısı, düşük likiditeli hisseler, fonlardan çıkış talepleri ve piyasa likiditesi bulunuyor. Yetkililer de piyasadaki dalgalanmayı sınırlamak amacıyla Merkez Bankası fonlamasını artırmak, bankaların borçlanma imkanlarını genişletmek ve teminat koşullarını geçici olarak gevşetmek gibi önlemler aldı.

Sonuçta ne oldu?

17 Eylül'de SPK, yedi portföy yönetim şirketinin fonlarında alım-satımı durdurarak 131 fonun tasfiye sürecini başlattı. Daha sonra konu, yalnızca likidite problemi olmaktan çıkarak sermaye piyasası işlemleri ve olası manipülasyon iddiaları kapsamında adli soruşturmalara da dönüştü.

Dolayısıyla krizi tek bir nedene bağlamak yanıltıcı olur. Önce düşük fiili dolaşıma sahip hisselerde yoğunlaşma ve olağandışı fiyat hareketleri tartışması ortaya çıktı; ardından SPK'nın düzenlemeleri geldi. Bunun üzerine bazı fonlarda portföy ve likidite ihtiyacı arttı. Büyük miktarda yatırımcı çıkışı başlayınca fonların nakit yaratma ihtiyacı doğdu. Düşük likiditeli varlıkların kolayca satılamaması ise zorunlu satışları ve piyasa genelindeki satış baskısını büyüttü.

Kısacası zincir şöyle özetlenebilir:

Düşük likiditeli hisselerde yoğunlaşma → olağandışı fiyat hareketleri ve manipülasyon iddiaları → SPK düzenlemeleri → fonların pozisyonlarını değiştirme ihtiyacı → büyük miktarda fon çıkışı → ödeme ve likidite sorunu → zorunlu satışlar → borsada sert düşüş → SPK'nın fonları tasfiye kararı → adli soruşturmalar.