ABD Tahvil Faizleri Yükseliyor: Küresel Riskler Artıyor

Biz genelde tahvil sorununa 10 yıllık vadede bakıyor olsak da büyüyen kamu harcamaları, uzun vadeli tahvil arzındaki artış ve enflasyonun son beş yıldır Fed’in hedefinin üzerinde seyretmesi, yatırımcıların endişelerini artırarak ABD’nin 30 yıllık tahvil getirisinin yaklaşık 20 yılın en yüksek seviyesine çıkmasına neden oldu. 30 yıllık tahvilin getirisi yüzde 5,30’lara yükseldi ve 2007’den bu yana en yüksek seviyesine ulaştı. Benzer şekilde, Kanada’nın 30 yıllık tahvil getirisi 2010’dan, Almanya’nın 30 yıllık tahvil getirisi ise 2011’den bu yana en yüksek seviyelerini test etti.

ABD’de uzun vadeli tahvil getirisindeki bu yükseliş, federal hükümetin borçlanma maliyetlerini artırırken, yatırımcıların kalıcı yüksek enflasyon riskine karşı kendilerini korumak için daha çok getiri talep etmesi ve uzun vadeli tahvil almak istememesi sonrası ortaya çıkan geniş çaplı küresel değişimin bir parçası olarak okunmalı.

Enflasyon nedeniyle özellikle Fed’in politikalarını mecburen şahin tutması ve kısa-orta vadeli faizlerin yüksek seviyelerde tutulması bekleniyor. Bu hareket ayrıca, yapay zeka yatırımlarındaki patlamayı finanse etmek için şirketlerin borçlanmalarını artırmasından ve geleneksel alıcıların uzun vadeli tahvillere olan talebinin azalmasından kaynaklanıyor. Bu durum, ABD’nin yıllık yaklaşık 2 trilyon dolarlık açıklarının ulusal borcu artırmaya devam ettiği bir dönemde yaşanıyor.

Barclays’in ABD faiz stratejisi başkanı Anshul Pradhan, “Uzun vadeli tahvillerdeki satışların geçici olduğunu düşünmeye karşı çıkıyoruz ve bu görüşümüzü sürdürüyoruz. Olumlu bir görüşe sahip olabilmek için maliye politikasında bir sürpriz, yapay zeka bağlantılı tahvil ihracında yavaşlama, Hazine’nin ihraç stratejisinde bir değişiklik ve ekonomik aktiviteye yönelik verilerin sürekli olarak zayıf gelmesi gibi unsurların bir kombinasyonu gerekir” değerlendirmesini yaptı.

ABD Hazinesi en son 25 milyar dolar tutarında 30 yıllık tahvilleri 2001’den bu yana en yüksek seviye olan yüzde 5,216 getiri ile satmıştı. Son gerçekleştirilen 10 yıllık Hazine tahvili ihalesinde de maliyet 2007’den bu yana en yüksek seviyeye ulaşmıştı. ABD 10 yıllıkların getirisi yüzde 4,70’lerin üzerine çıkarak kritik eşik olan yüzde 5’lere yaklaşmış oldu.

Tam bu noktada ABD Hazine Bakanlığından beklenmedik, çok kritik bir hamle geldi ve özellikle uzun vadeli tahvil tarafında alım yaparak piyasada denge kurma çabası başlattı. İlk etapta piyasada oluşan bu ani harekete karşı temkinli bir iyimserlikle faizler geriledi ama devamında faizler tekrar yükselişe geçince ABD Hazinesinden daha radikal söylemler gelmeye başladı.

ABD Hazine Bakanı Scott Bessent, daha yüksek maliyetli tahvilleri geri alma çabalarını genişletmeye hazır olduğunu ve yönetimin yüksek borçlanma maliyetlerini ele almak amacıyla yeni bir girişim açıklayacağını söyledi. “Muhtemelen gelecek günlerde, mali konsolidasyona daha fazla odaklanacağımızı açıklayacağız” dedi. Bessent’in açıklamaları, Hazine Bakanlığı’nın uzun vadeli menkul kıymetlere yönelik geri alımların büyüklüğünü “en az iki katına” çıkaracağını duyurmasının ardından geldi.

Bessent, piyasa katılımcıları açısından sürpriz olan son adımın, yaz dönemindeki “sığ” piyasada işlemlerin düzenli şekilde sürmesi ve yatırımcıların “temel göstergelere” odaklanmasını sağlamak amacıyla atıldığını açıkladı. Yukarıda belirttiğimiz gibi bu adımın piyasadaki etkisi kısa sürdü ve ABD’nin 30 yıllık tahvilleri elde ettiği kazanımları geri verdi. 10 yıllık tahvil faizleri de tekrar yükseldi.

Bessent bu piyasa hareketlerini küçümseyerek, “24 saatlik bir zaman diliminde yaşanan her şey gürültüdür” dedi. Ayrıca genişletilen geri alım operasyonlarının, gelecek ay başlaması planlanan mevcut 4 milyar dolarlık tutarın “üzerine çıkabileceğini” vurguladı.

Hazine’nin tahvil getirilerini düşürmek için daha ne kadar ileri gitmeye hazır olduğu sorulduğunda Bessent, “Geniş bir araç setimiz var, dolayısıyla göreceğiz. Bunun bir kısmı da burada piyasaya bir sinyal vermek; getirilerin temel ekonomik göstergeleri yansıtmadığına inandığımızı göstermek” dedi.

Bessent, “Tek yapmaya çalıştığımız, insanların temel göstergelere odaklanmasını ve sığ bir piyasadaki sakin bir dönemde manşetlere göre işlem yapmamasını sağlamak” ifadelerini kullandı. Bessent, yeni mali hamlenin neleri içereceğine ilişkin de ayrıntı vermedi.

Bu açıklamaların tamamını, piyasaları dengede tutmak ve yatışmasını sağlayarak faizlerin daha kritik eşiklere ulaşmaması için yapılan alımlar dışında, etkin sözlü yönlendirme hamleleri olarak görüyoruz. Tabii ki bu hamleler gerçekçi ve etkili politika adımları ile desteklenmezse daha ciddi sorunlara doğru ilerleme riskini de göz ardı etmemek gerekiyor.

Nitekim piyasadan bu adım ve söylemlere dair eleştiriler de şimdiden gelmeye başladı. ABD Hazine Bakanı Scott Bessent’e kariyerinin ilk yıllarında akıl hocalığı yapan milyarder yatırımcı Stanley Druckenmiller, tahvil geri alım planını bir hata olarak değerlendirdi. Druckenmiller, hedge fon yöneticisi olarak geçirdiği dönemde edindiği deneyimlere atıfta bulunarak, politika yapıcıların tahvil piyasasının işini yapmasına izin vermeleri gerektiğini söyledi. Druckenmiller, “Temel göstergelere karşı fiyatları savunan hükümetler her zaman kaybeder” dedi. TD Securities makro stratejisti Prashant Newnaha da “Bessent belki de akıl hocasını dinlemeli. Druck gerçekleri açıkça ortaya koyuyor. Esasen bunun kolay bir çözümü olmadığını söylüyor” diyerek bu görüşe destek verdi.

Öte yandan Citadel Securities’e göre ABD Hazine Bakanlığı’nın tahvil geri alımları yoluyla uzun vadeli borçlanma maliyetlerini sınırlama çabaları, doları zayıflatma ve enflasyonu körükleme riski taşıyan bir “finansal baskı” anlamına geliyor. Kurumun EMEA sabit getirili menkul kıymetler satış biriminin başındaki Nohshad Shah, müşterilere gönderdiği bir notta, “Hazine tahvillerinin daha düşük fiyatlarda piyasa dengesine ulaşmasını engellemek bu baskıyı ortadan kaldırmaz. Yalnızca başka bir yere kaydırır” dedi.

Diğer yandan, diğer bazı ekonomistler, ABD Hazine Bakanı Scott Bessent’in uzun vadeli borçlanma maliyetlerini düşürmek amacıyla yaptığı müdahalenin, faiz oranlarını artırıp artırmamayı değerlendiren Fed için yeni bir komplikasyon oluşturduğunu düşünüyor. Fed’i takip eden uzmanlara göre, bu hamle, tahvil getirilerini düşük tutmayı başarırsa, enflasyonun yüksek seyrettiği bir dönemde borçlanmayı teşvik edecek ve Fed üzerinde faiz artırma baskısı yaratacak.

Yeni Fed Başkanı Kevin Warsh, temmuz ayındaki Fed toplantısının ardından yaptığı açıklamada, yatırımcılara merkez bankasının faiz tahminlerinden ziyade ekonomik verileri esas almaları çağrısında bulunmuş, “Piyasa katılımcıları hakeme değil, topa oynamayı öğreniyor ve piyasa fiyatları uygun gördükleri yönde ve ölçüde tepki vermeye devam edecek” ifadelerini kullanmıştı. Ancak Fed’i takip eden uzmanlar, Hazine’nin müdahalesinin piyasaların gönderdiği bu sinyali karıştırabileceğini söylüyor.

Wolfe Research Başekonomisti Stephanie Roth, “Bu adım, kesinlikle Warsh’ın piyasaların topa oynaması gerektiği fikriyle tutarlı değil. Teorik olarak bu durum, piyasalardan aldığımız sinyali bulanıklaştırıyor; üstelik Fed’in artık piyasalardan gelen bu sinyale daha da fazla önem verdiği varsayılıyor” değerlendirmesinde bulundu.

RBC Capital Markets ABD Faiz Stratejisi Başkanı Blake Gwinn de Hazine’nin getirileri düşük tutmayı başarması halinde merkez bankasının finansal koşulları sıkılaştırmak amacıyla faiz oranlarını artırma baskısıyla karşı karşıya kalabileceğini söyledi. Gwinn, “Faizi sabit tutma gerekçesinin bir kısmı, uzun vadeli faizlerin bir anlamda ‘Fed’in işini onun yerine yapıyor olması’ ise, ancak daha sonra Bessent’in hamleleriyle tahvillerde güçlü bir yükseliş yaşarsak, teorik olarak faiz artırımına duyulan ihtiyaç da artmalı” dedi.

Özetle Bessent’in son hamle ve söylemlerinin, piyasaların Fed’den herhangi bir ipucu almadan ekonomi ve para politikası hakkında kendi görüşlerini oluşturabileceği yönünde Warsh’ın verdiği mesajı zayıflatacağını düşünüyoruz. Bu süreç başarılı bir şekilde yönetilemezse oluşacak sarmal, faizleri düşürmeyeceği gibi daha da yükseltme riskleri taşıyor. Bu da başta ABD olmak üzere tüm dünya ekonomileri için iyi bir haber olmayacaktır.

Bu arada faizlerin yüksekliği ve dengeye getirilmesi konuşulurken ABD borçluluğu da artmaya devam ediyor. ABD'de federal hükümetin bütçe açığı, temmuzda yüzde 48 artarken, mali yılın ilk 10 ayında 1,79 trilyon dolara ulaşarak bir önceki mali yılın açığını geride bıraktı. Yani şimdiden bir önceki yılın üzerinde açık oluşmuş durumda.

Bu da çok ciddi bir alarm sinyali olarak görülebilir. ABD’nin yüksek borçluluğuna ve borcun devamlı artmasına, bunun yüksek faizle çevrilmesinin çok ciddi bir sorun olduğuna dair daha önceki birçok yazımızda birçok önemli isim ve kurumun uyarılarına yer vermiştik. Artık piyasalar, uzun süredir görmek istemediği bu sorunlara daha çok konsantre olmak zorunda kalacaklar.

Tam bu noktada Fed’in içinden önemli bir isimden de bu konuda ciddi bir uyarı gözlemledik. Richmond Fed Başkanı Tom Barkin, ABD’nin kamu borcunun artmaya devam etmesi halinde bunun bir noktada finansal bir hesaplaşmaya yol açabileceği uyarısında bulundu. Barkin, ABD’nin toplam kamu borcunun 40 trilyon doları aşmasıyla ilgili soruya verdiği yanıtta, hükümetin yatırımcılar borçlanma araçlarını almaya devam ettiği sürece borçlanmayı sürdürebileceğini belirtti. Ancak yatırımcıların bir noktada ABD borcuna yönelik talebi azaltmasının, yani tahvil almama tepkisi göstermesinin ciddi risk oluşturduğunu söyledi.

Barkin, “Bunun ileride bir hesaplaşması olacak. Bunun ne zaman gerçekleşeceğini kimse söyleyemez” değerlendirmesinde bulundu. Fed’in temmuz toplantısında faizleri sabit tutmasını “kıl payı” bir karar olarak nitelendiren Barkin, yetkililerin 15-16 Eylül’deki toplantı öncesinde iki aylık daha ekonomik veriyi değerlendireceğini söyledi.

Fed, temmuz ayında faiz oranlarını üst üste beşinci toplantıda değiştirmemiş, üç yetkili ise 25 baz puanlık faiz artışı yönünde oy kullanmıştı. Barkin, enflasyonun gerilediğine ilişkin işaretler nedeniyle mevcut faiz seviyesinin korunmasını savunurken, fiyat baskılarının kalıcı hâle gelmesi durumunda faiz artışının gündeme gelebileceğini belirtti.

Bunlar, Fed içindeki önemli bir isimden oldukça önemli uyarılar. Özellikle bizim de her mecrada belirtmeye çalıştığımız “ileride bir büyük finansal kriz tahvil piyasasından çıkabilir” söylemimize benzeyen “Bunun ileride bir hesaplaşması olacak. Bunun ne zaman gerçekleşeceğini kimse söyleyemez” söylemi oldukça önemli ve altı çizilerek ajandalara eklenmeli.

Bu arada ABD’nin önde gelen bankalarından olan Bank of America (BofA) stratejisti Michael Hartnett ve ekibi tarafından hazırlanan rapor dikkat çekici. Raporda ABD Hazine Bakanlığı'nın uzun vadeli tahvil geri alımlarını artırma kararının bir tür “yarı niceliksel gevşeme” (quasi-QE) niteliğinde olduğu ifade edildi.

Kararın, ABD hükümetinin borçlanma maliyetlerine ve yapay zekâ finansmanına yönelik tehditleri bertaraf etmek amacıyla devreye sokulan bir dizi “Bessent opsiyonu” hamlesinin son halkası olduğu kaydedildi. Ancak Hartnett, sabit getirili menkul kıymetler piyasasını “tamir etmeye” yönelik bu politika paniğinin uzun vadeli tahvil faizlerine tavan getirebileceğini, ancak getirilerde kalıcı bir düşüş sağlamayacağını belirtti.

ABD Hazine Bakanı Bessent'in 30 yıllık tahvil getirisini yüzde 5 seviyesinin altına çekememesi durumunda, önümüzdeki haftalarda dolar üzerinde aşağı yönlü baskının artacağı ve finans sektörü dâhil riskli varlıklara yönelik açığa satış baskısının yoğunlaşacağı vurgulandı. Bunlar da oldukça önemli ve kritik uyarı notları.

ABD tahvil piyasasında sorunlar bu boyutta ilerlerken, Avrupa tahvil piyasasında da süreç oldukça sıkıntılı işliyor. Almanya 10 yıllıkları 2011’den sonra ilk defa yüzde 3,30’lara ulaşırken, İtalya’nın kritik yüzde 4’ler üzeri faizlerine ek olarak asıl Fransa’nın 10 yıllık tahvil faizlerinin İtalya’yı da geride bırakarak yüzde 4’lerin üzerine çıkmış olması da oldukça düşündürücü.

Özellikle lider ülke Almanya’dan gelen haberler de öne çıkıyor. Almanya’da aşırı sağın siyasette daha yüksek sese ulaşması ve Almanya içinde seçmenlerden karşılık görmesi oldukça kritik. Aşırı sağcı kimliği ile bilinen partilerin güçlü performansı ve söylemlerinde Almanya’nın avrodan ayrılması yönünde yaptığı çağrının ardından ulusal çaptaki desteğin artması oldukça dikkat çekici.

Bu arada Almanya'da yapılan bir anket, vatandaşların devlete duyduğu güvenin tüm zamanların en düşük seviyesine gerilediğini ortaya koydu. Alman Memurlar Sendikası'nın (dbb) yaptığı ankete göre, devletin sorumluluklarını yerine getirebileceğine inananların oranı önceki yıllarda sırasıyla yüzde 23, yüzde 25 ve yüzde 27 seviyesindeyken, bu yıl ilk kez yüzde 17'ye kadar düştü. Araştırmaya katılanların yaklaşık yüzde 79'u, devletin üstlendiği görevler ve karşı karşıya olduğu sorunlar karşısında yetersiz kaldığı görüşünü paylaştı.

Anket sonuçlarını değerlendiren dbb Başkanı Volker Geyer, ortaya çıkan tabloyu “bir felaket ve bir uyarı” olarak nitelendirdi. Geyer, vatandaşların yaşamına doğrudan olumlu katkı sağlayacak, ekonomik büyüme sağlayacak, sosyal refah sistemlerini güçlendirecek ve hükümetin daha iyi işleyişini sağlayacak reformların hayata geçirilmesi çağrısında bulundu.

Aslında bu sorunların bütün Avrupa’nın bir sorunu olmaya doğru gittiğini de unutmamak gerekiyor. Bunlar, Avrupa tahvilleri ve euronun geleceği açısından oldukça endişe verici sinyaller olarak okunmalı.

Almanya tahvilleri üzerinden yapılan kurumsal modellemelere göre Almanya’nın Euro Bölgesi’nden ayrılma tartışmaları veya derinleşen siyasi belirsizlikler, Alman tahvillerinin en büyük avantajı olan “güvenli liman” cazibesini eritebilir. Aşırı sağ iktidara gelemese dahi artan siyasi istikrarsızlık ve reformların gecikme riski, piyasalarda Alman tahvillerine yönelik satış baskısını artırabilir.

Özetle, global tahvil piyasasında sorunlar genele yayılma göstererek ilerliyor. Özellikle eylülden itibaren ABD başta olmak üzere global tahvil piyasasında yaşanacaklar, 2027 içinde oldukça önemli olacaktır. Global bir krize doğru ilerlememek için hızlıca bir dengelenme ve normalleşme gerekiyor. Bu olmadığı sürece temkinli olmak gerekiyor.

Tahvil başlığının yanında devam eden ABD-İran gerginliği ve bu gerginliğin, ABD’nin İran’ı ekonomik kıskaca alma operasyonlarına girişeceği söylemleri ile daha sorunlu bir boyuta geçme riski ve bu riskin ABD ile Çin’i karşı karşıya getirme sürecine doğru ilerleme potansiyeli de yakından izlenmesi gereken bir süreç olarak ortaya çıkıyor. ABD yaptırımları genişletir ve İran’ı ekonomik ablukaya alırken İran ile ilişkiyi devam ettiren her ülkeyi yaptırım ile tehdit ederse ve İran da ABD’nin yanında yer alan ülkelere karşı saldırgan olacağını beyan etmeyi söylemden eyleme taşırsa, mevcut durumdan daha zorlu bir sürecin gelişmesi ve petrol fiyatları başta olmak üzere enflasyonu azdıracak daha birçok faktörün devreye girebileceğini de unutmamak gerekiyor.

Biz bu yazıyı hazırlarken önümüze düşen bir haber başlığı da oldukça düşündürücü. Haberde yer alan ifadelere bakarsak; Konunun hassasiyeti nedeniyle isimlerinin açıklanmasını istemeyen kaynaklara göre, Rusya şu anda Kiev'e, başkentin merkezine ve diğer Ukrayna şehirlerindeki altyapı hedeflerine yönelik güçlü konvansiyonel balistik füze saldırılarını yoğunlaştırmayı değerlendiriyor. Kremlin'e yakın kaynaklara göre, artan saldırı sarmalı, giderek daha fazla Rus yetkiliyi Putin'in Ukrayna'da son çare olarak taktik nükleer silah kullanmayı tercih edebileceği sonucuna götürüyor. Söz konusu kaynaklara göre, müzakere çerçeveleri fiilen çöktü ve iki savaşan taraf tekrar başa döndü. Putin, yaptırımlardan kaynaklanan ekonomik baskı ve Ukrayna'nın Rus rafinerilerine ve lojistik ağlarına yönelik saldırıları altında savaşı sona erdirmeyecek.

Bu süreç böyle gelişecek olursa, daha ABD-İran gerginliği çözülmemişken daha ciddi bir jeopolitik gerginlik ortamına doğru ilerlemek piyasalar için bir alarm zili sinyali de taşıyabilir. Şu ana kadar hep temkinli iyimserlikle yola devam eden piyasaların bunca başlığı yönetebilmesi hiç kolay olmayacaktır. Bu sebeple eylülden itibaren riskli haber başlıklarında kademe kademe iyimser gelişmelere ve dengelerin yeniden kurulmasına ihtiyaç var. Bu süreç geciktikçe ya da gelişmedikçe eskisinden çok daha fazla dikkatli olmak gerekiyor.

Bu yazının başlığı yazardan bağımsız editoryal olarak hazırlanmıştır.

Başlıklar :